​  上一周，中国人民银行研究所周所长在中国财富管理50人论坛中发言，提出虽然《标准化票据管理办法》（以下简称《标票办法》）中明确《信托法》是《标票办法》的上位法，但是《标票办法》条款中没有体现信托法律关系。因此，委托人和托管人之间属于委托代理关系，没有SPV结构，即没有信托财产隔离；托管人与投资人之间由于没有SPV设计，因此属于债权债务关系，不是信托财产关系。
  标准化票据不属于传统的信托关系，而是存托关系。目前我国理论界普遍认为存托关系属于信托关系，但在上位法中，没有对存托关系的明确界定。

  一、首先，周所长的观点有两个专业术语，一是SPV，另一个是信托关系，我们先来解释什么是信托关系。《信托法》第二条规定：“本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。”近年来，我国进入了大资管时代，银行资金、信托资金、证券资金、保险资金纷纷开展资产管理业务，其底层的法律关系大多为信托关系，这一观点在司法审判中也获得了承认。如《九民纪要》第88点第二款“根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）的规定，其他金融机构开展的资产管理业务构成信托关系的，当事人之间的纠纷适用信托法及其他有关规定处理。”在《九民纪要》颁布之前，对于金融机构的资产管理业务，主要有《信托法》和《证券投资基金法》，但是对于商业银行和保险公司开展的资产管理业务没有明确的法律进行调整。《九民纪要》的这一规定是对此类资产管理业务的兜底，大大扩张了信托关系的适用范围，同时明确了我国以信托关系为基础的资产管理体系。

  二、其次，SPV是英文Special Purpose Vehicle的缩写，SPV并非是一种法律概念，而是一种风险隔离的设计。这里的风险隔离是指在资产证券化过程中，基础资产是否能实现与委托人和受托人的资产相隔离。如特殊目的信托一般被作为SPV使用，这是因为在《信托法》中，信托财产与委托人和受托人的财产相隔离。又比如国外经常专门设立一个公司来作为SPV，这是因为公司属于法律实体，法人承担有限责任，同样可以起到风险隔离的效果。

  接下来我们需要研究标准化票据是否存在信托关系，以及标准化票据是否有SPV的设计。《标票办法》第七条规定：“本办法所称原始持票人，是指根据存托协议约定将符合条件的商业汇票完成存托，取得相应对价的商业汇票持票人。”《标票办法》第七条中出现了“存托”两字。存托是我国证券市场发展中出现的新概念，最早使用存托的是2018年6月证监会发布的《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》。然而，在现有的法律制度框架下，存托行为属于一种新型的法律关系，我国没有明确的上位法对存托行为进行过定义，因此无法明确存托是否属于信托关系。为此，小虾米查询了大量的学术论文，这里只说结果：存托行为在学理上基本都认为属于信托关系，详见：《存托凭证持有人的权利保护——信托法上的思考》万勇、张莉，《存托凭证持有人保护机制比较研究》谢贵春、吴瑕。学理上讨论存托关系时，偏向解释存托关系属于信托关系的主要理由是基础资产与保管机构的资产是隔离的，如果解释为其他法律关系，则基础资产无法实现法律上的隔离，存托业务对投资者的保护将落空。小虾米非常同意这一观点，在《标票办法》中也有体现，《标票办法》第十条规定：“标准化票据的基础资产应独立于存托机构等其他参与人的固有财产。”

   三、最后，我们无法找到足够的法律依据来反驳周所长观点。正常的逻辑应该是先将存托关系定性为信托关系，然后再依据信托财产独立性来推出存托财产的独立性。但是，目前我们只能通过《标票办法》中规定存托财产具有独立性，然后反推存托关系应属于信托关系。《标票办法》的规定，从本质而言是颠倒了本末。《标票办法》的核心应是确立票据存托关系属于信托关系，然后依据《信托法》来保护投资者的权益，但是现在《标票办法》仅确立了存托资产的独立性，存托资产的独立性又可能与《破产法》冲突，如发生诉讼，双方就会各执一词，为法院的审理增加难度。