近期，中共中央在制定国民经济和社会发展“十四五”规划和二〇三五年远景目标时提出“提高直接融资比重”。说起直接融资，大家第一反应有股票和债券，但其实商业承兑汇票（以下简称“商票”）的签发与流通也属于直接融资范畴。本文为大家阐述发展直接融资与商票的关系。
一、直接融资仍是中国金融体系短板
我国金融体系融资结构可以分为以信贷市场为代表的间接融资和以证券市场为代表的直接融资两类。自1990年上交所、深交所成立以来，中国证券市场取得了长足发展，但总体上看，我国金融体系仍以银行贷款为代表的间接融资为主，直接融资比例偏低。
从2007年至2018年，虽然贷款和证券绝对余额均有大幅增长，但贷款增长明显更快，表现在金融资产结构上，银行贷款占比显著上升，而直接融资占比不升反降，尤其是股票市场发展缓慢。
一直以来，我国实体经济融资以间接融资和债务融资为主，银行不仅是贷款的风险承担者，而且是债券的主要风险承担者之一（银行持有近一半的债券），此外，理财刚性兑付未完全打破，因此，近些年金融风险向银行等金融机构进一步集中。根据易纲行长的测算，2018年末，由金融机构承担风险的金融资产规模为365.9万亿元，占全部金融风险资产的比重为54.5%，较2007年末提高了14.2个百分点。
展望未来，提高直接融资比重，改变当前风险过度集中于银行等金融机构的状况将是未来中国金融市场发展的重要方向。
二、发展直接融资能缓解中小企业融资难题吗？
初看之下，直接融资中，无论是债券还是股票，主要面向的都是有一定规模的大中型企业，中小企业并不能通过这些方式进行融资。事实上，当前的现实情况是：通常大中型企业资金充裕，而且融资方式多样，融资成本低；中小企业资金紧张，然而除了银行贷款，并没有什么正规的外部融资渠道。
那发展股票市场、债券市场能缓解中小企业融资难题吗？答案：长期来看，一定程度可以。当越来越多的大中型企业通过公开发行股票或发行债券进行融资，而不是向银行申请贷款，竞争加剧将迫使银行把服务对象更多地下沉至中小企业，中小企业间接获得了更多的信贷服务。
综合来看，一方面，我国股票市场与债券市场的发展注定是一个长期的过程，且效果有待检验，但中小企业融资难问题近几年愈发凸显，远水难救近火；另一方面，当前中小企业融资渠道单一，过于依赖银行贷款，增加中小企业融资渠道多样性可能是现阶段更应该考虑的问题，而发展商业承兑汇票是一种性价比较高的方式。
三、应收账款银票化还是商票化？
近年来，伴随企业应收账款快速增加，人民银行提出要推动应收账款票据化，但究竟是推动应收账款银票化还是商票化，又或者是两者兼而有之，并没有明说。
目前，我国票据市场依然是银票占据主导地位。截止2020年10月末，我国商业汇票未到期余额13.70万亿元，其中银票11.65万亿元，商票2.05万亿元，商票占比为14.98%。
银票签发是在企业信用上叠加银行信用，核心风险由银行承担，属于间接融资范畴；商票签发依靠的是自身的企业信用，属于直接融资范畴。应收账款银票化将继续增加间接融资比重，进一步加剧风险向金融机构集中，与前文指出的金融市场发展方向不符，因此，我认为应收账款票据化的核心在于推动应收账款商票化。但银票也不是没有发展空间，商票的属性决定了它签发的企业主要为大中型企业，银票的签发企业可以为中小企业，两者有一个差异互补的关系。
四、应收账款商票化有效性问题
无论是应收账款票据化，还是应收账款电子凭证化，其实质都是应收账款标准化。标准化后的应收账款可实现在企业间或金融机构间便捷流转，将企业手中难以变现的非标准化的应收账款转变为流通性强的标准化应收账款，有助于缓解企业尤其是中小企业的融资难问题。综合来看，商业承兑汇票（包含供应链票据）是应收账款标准化的最优载体。
从全局来看，应收账款商票化确实能给经济社会带来好处。从局部看，相关主体大中型企业、中小企业、金融机构都能从中获得好处吗？换句话说，全局有效就一定局部都有效吗？
事实上，不同主体之间存在强弱势地位差别现实存在，通常金融机构、大中型企业处于强势地位，中小企业处于弱势地位。虽然应收账款商票化可以做大“蛋糕”，但往往处于强势地位的主体掌握了切“蛋糕”的权力，因此也可能存在大中型企业和金融机构从中得到了好处，但中小企业的处境甚至还不如从前。这就要求在应收账款商票化的过程中应加强顶层制度设计，尽量做到帕累托改进，即所有主体的状况都能得到改善，包括中小企业。
五、总结
虽然从理论上讲发展商票确实有助于提高直接融资比重，减少风险向银行系统集中，以及缓解中小企业融资难问题，但关键问题在于如何落实。当前票据市场制度是否适合商票的发展，如何完善商票信息披露机制，如何建立一个活跃度较高的商票交易市场，如何保障中小企业利益不受损害，这些问题都需要去一步步解决。总体来看，发展商业承兑汇票仍任重道远！
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